作者 |付影

来源 | 独角金融

由众安在线（6060.HK）孵化、红杉中国加持的健康险明星公司，暖哇洞察科技有限公司（下称“暖哇科技”）再次向香港联交所递交上市申请，这距离其首次申请失效仅过去数周，上市进程的提速背后，是其行业地位与盈利表现的鲜明反差。

根据弗若斯特沙利文报告，以2024年处理的保险案件数量为核心指标，暖哇科技已稳居中国保险业最大独立AI驱动科技公司的地位，行业龙头优势显著。

业绩层面，公司在2025年营收首次跨越10亿元门槛，达到10.24亿元；若剔除可转换优先股公允价值变动等非现金项目影响，其经调整净利润已连续三年保持正值，2025年增至6055万元。

值得警惕的是，公司盈利能力的核心指标，整体毛利率从2023年的58.3%下滑至2025年的47.2%，三年累计缩水超11个百分点，盈利质量的弱化，为其上市之路及长期发展埋下了不确定性隐患。

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二次赴港冲刺IPO，

红杉、龙湖将共享资本盛宴

暖哇科技定位为保险业AI驱动科技公司，主要服务于保险公司及互联网平台，通过大数据、人工智能、区块链等前沿科技，为健康险业务提供产品定制服务、风控、理赔服务、系统服务等解决方案。

创始人卢旻，也是公司董事会主席、执行董事兼首席执行官，合计持有7065.46万股股份，其持股结构包括，通过Nova Flower Ltd.、Nova Seed Limited、Nova Mountain Ltd、LongHao Ltd.分别持股13.8%、10.1%、2.43%、2.43%，并在ZA Technology拥有权益，合计持股比例为31.65%。

2019年，卢旻加入暖哇科技，此后通过一系列股权安排逐步实现控制权转移。作为创始人兼管理团队核心，卢旻持股主要来自于创业激励和股权安排，而非现金出资，目前全面负责公司的战略规划与业务决策。

图源：罐头图库

卢旻现年51岁，毕业于上海海事大学电脑应用专业，1996年9月至2000年2月任职于中国江南大学，随后跨界保险科技行业，在保险科技行业拥有超过20年的实战经验。

2000年，卢旻跟随沪漂大潮来到上海闯荡，在创办暖哇科技前的2000年7月至2015年6月，卢旻加入并担任跨国保险软件提供商易保网络技术（上海）有限公司业务营运副总裁；2015年7月至2016年7月任职于阿里巴巴（中国）网络技术有限公司；2017年3月至2019年7月，担任上海保险交易所执行委员会成员兼保险科技事业部总经理。

在短暂任职于上海保险交易所执行委员会后，卢旻再次回归保险经营业务一线，加入暖哇科技。与他有着类似经历的蔡建卫也加入到暖哇科技，作为公司联席CEO，二人共同组成了公司业务决策核心。

招股书显示，蔡建卫曾是卢旻在易保网络的同事，其曾任公司副总裁，并与卢旻同一时间离职。离开易保网络后不久，蔡建卫选择跳槽到了蚂蚁金服，负责本地钱包、平台产品风控相关业务。

与卢旻持股比例相同的众安在线，通过ZA Technology、Absolute Capital合计持股31.65%，其中ZA Technology是众安在线旗下的持股主体，众安在线是暖哇科技的联合创立方和第一大股东。

暖哇科技在招股书中明确将维持与众安在线的战略合作列为竞争优势，同时强调其独立服务能力，业务数据表现也进一步得到验证。

2023年-2025年，暖哇科技来自众安在线的收入分别为4.05亿元、4.27亿元、4.43亿元，占比从2023年的61.8%持续下降至2025年的43.3%，3年累计下降近20个百分点。

第三大股东，沈南鹏控制的红杉中国持有暖哇科技3549.7万股股份，持股比例为15.9%。

图源来自《招股书》

成立至今，暖哇科技已经完成多轮资本加持，其中2019年7月完成红杉资本中国基金领投的天使轮融资；2020年2月完成龙湖资本领投的A轮融资；2021年8月完成KTB领投的A+轮融资；2024年9月完成B轮融资，累计融资约合5.6亿元人民币，2024年9月的B轮最新融资中每股成本为2.18美元，对应上市前估值约4.87亿美元。

图源：暖哇科技《招股书》

值得一提的是，红杉中国在暖哇科技前三轮融资中已累计投入约1.1亿元，目前直接持有暖哇科技15.9%的股份，稳居第三大股东地位。除了上述投资方外，宽平资本、光源资本、德同资本、联想创投等也接连参投了暖哇科技。

与前次递表相比，在第二次递表的半年多前，暖哇科技完成了两笔重要收购。2025年9月，暖哇无锡先收购广州宝莲灯网络科技100%股权；同月，宝莲灯收购广州天信保险公估有限公司（下称“广州天信”）99.98%股权，最终暖哇科技间接拿下了广州天信的控股权。

收购完成后，暖哇科技的境内实体版图进一步扩张，但控股架构并未发生本质变化。

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业务的三张“底牌”

作为众安保险旗下子公司，暖哇科技率先承担了其AI风控、理赔判断的技术研发和应用尝试。受益于众安保险的扶持与采购，暖哇科技基于母公司业务不断拓展外部客户。

截至2025年末，暖哇科技的AI解决方案已累计服务115家保险公司。按保费计算中国前十大险企中，9家为其客户，收入为1.62亿元，占同年收入的15.9%。同时推出了17种带病人群保险产品，覆盖22种适应症（包括乳腺癌、甲状腺癌）和12种创新疗法。

公司全年处理保险案件总量位居中国保险业独立AI科技公司第一，服务保险客户超4400万人，累计促成首年保费130亿元，相当于为行业新增一个中型寿险公司的年度保费规模。

图源：罐头图库

暖哇科技在招股书中披露的业务数据显示，协助客户实现98.4%的保单续保率和65%的交叉销售率，两项数据均大幅高于行业15%-25%的平均水平。这意味着其AI系统提升了承保理赔效率，同时也驱动了保险公司的核心经营指标。

从业务模式来看，暖哇科技通过促成的保险订单、降低的保险赔付比例获得保险公司提成。

2023年起，其借助开源大模型+自身数据库储备推出多个AI服务系统，不断完善保险全周期解决方案。截至目前，暖哇科技已实现承保流程、理赔流程AI自动化处理。

与暖哇科技同样专注于健康险科技服务的企业，还包括镁信健康、南燕保险科技、善诊、圆心惠保等；此外，像众安科技、水滴公司等也布局了健康保障与数字化服务赛道。

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净利润增速放缓，

毛利率连降两年

业绩方面，2023年-2025年，暖哇科技收入分别为6.55亿元、9.44亿元、10.24亿元，不过收入增速已从2024年末的44.2%降至8.5%；同期毛利率分别为58.3%、49.8%、47.2%，连续两年下滑。毛利率下滑的主因并非价格战，而是业务结构变化。

图源：招股书

毛利率连续下滑的主因并非价格战，而是业务结构变化。

2023年，暖哇科技收购江苏道泰，这是一家以AI外呼和短信进行用户运营的公司；2025年收购广州天信这是一家主要业务为线下理赔调查服务的企业，两家标的偏传统保险服务，拉低了整体毛利水平，但收购使暖哇科技构建起从前端获客、中端承保风控到后端线下理赔公估的全链路服务版图，这一战略取舍短期内对毛利率形成压制。

暖哇科技招股书称，随着我们进入新市场及触达对解决方案付费意愿更强的客户群体，该等举措将实现收入来源多样化，并提升整体毛利率。

图源：罐头图库

2023年-2025年，公司净亏损分别为2.4亿元、1.55亿元及2.69亿元。招股书解释称，亏损主要由于向投资者发行的可转换优先股及可转换工具有关的金融资产的公允价值变动。

2023年-2025年，公司金融负债公允价值变动亏损分别为2.57亿元、2.06亿元和3.04亿元。对此，暖哇科技在招股书中解释，金融负债公允价值变动亏损属于非现金性质，源于向投资者发行的可换股可赎回优先股及可转换工具。待公司上市完成后，这些可转换可赎回优先股将自动转换为普通股，预计上市后不会再记录该项目。

有业内人士也表示，公司在上市过程中，历史优先股因公司估值上升产生的变动部分会先计入浮亏，上市后优先股转为普通股，对应的历史浮亏将相应抵消。

在多个已上市科技公司的案例中，也能发现这一规律。

例如，商汤-W（0020.HK）2021年亏损172亿元中，优先股公允价值变动产生的亏损达135亿元，2021年底上市后，优先股转换为普通股，2022年起不再产生此项损益；

另一家科技公司元光科技（2605.HK），2025年上半年因优先股公允价值变动由盈转亏，公司公告曾明确指出，随着优先股已成功转换为普通股，上市后将不会再产生此类亏损；

电商SaaS提供商聚水潭（6687.HK）2025年优先股相关亏损约17.7亿元，该优先股于2025年10月上市后自动转为普通股，同时公司披露，2025年经调整净利润约为1.8亿至2.3亿元。

可见，上述公司在上市前因优先股公允价值变动计入大额账面亏损，但上市后优先股转换为普通股，该项非现金亏损便随之消除。

若从经调整净利润（非国际财务报告准则计量）来看，2023年至2025年，暖哇科技经调整的净利润分别为1850万元、5750万元及6060万元，经调整净利率分别为2.8%、6.1%及5.9%。不过与2024年相比，2025年经调整净利润增速放缓。

不过与已上市的水滴和慧择对比看，两家公司经调整的净利率分别为15.9%、1.43%。差异或许来源于不同的商业模式。

水滴依赖保险佣金收入，慧择以分销为主，而暖哇科技是纯技术输出型公司，经调整净利率高于保险中介平台慧择，但与场景导流驱动的水滴相比，仍有明显差距。

中国金融智库特邀研究员余丰慧指出，作为领先的保险AI科技公司，暖哇拥有强大的数据分析能力和定制化解决方案。尽管行业竞争激烈，但凭借其在AI承保解决方案上的领先地位，暖哇有望吸引资本市场关注。

“然而，成功赴港IPO还需考量市场环境、投资者情绪等多种因素，不过基于其目前的表现和技术优势，我认为暖哇具有一定的上市潜力。”余丰慧表示。

暖哇科技手握行业龙头地位、高续保率及多家头部险企客户等底牌，但账面亏损扩大、毛利率下滑、增速骤降以及偿债压力，为其IPO之路及长期发展埋下不确定性。上市后能否将技术优势转化为可持续的盈利增长，将是市场关注的焦点。